В статье рассматриваются вопросы первичного размещения и вторичного обращения ценных бумаг публичных юниорных геологоразведочных компаний отрасли в контексте привлечения инвестиций путем биржевого листинга, имеющиеся методологические и процедурные сложности, а также перспективы данного направления инвестиций. Дается обзор работы ПАО «СПБ Биржа» по созданию сегмента для юниорных геологоразведочных и горнодобывающих компаний России.
В последние несколько лет в горном профессиональном сообществе широко обсуждается целесообразность и возможности формирования биржевой площадки для юниоров геологоразведки. Активное внимание вопросам развития юниорных компаний России, включая формирование профильного рынка капитала уделялось рядом отраслевых экспертов, в том числе: Горьковым С.Н., Кашубой С.Г., Дамриным М.Е., Похиленко Н.П и др.
В данной статье основное внимание уделяется не столько проблематике деятельности юниорных геологоразведочных компаний, сколько вопросам привлечения инвестиций в юниорный бизнес на российском фондовом рынке. В значительной степени актуальность данного направления финансирования юниорных компаний усиливается последними событиями, связанными с закрытием для России «западных» рынков капитала, источников финансирования и кредитования. Фактически можно констатировать, что в настоящее время полноценные институции биржевого финансирования юниорных геологоразведочных компаний в России не работают. Между, тем санкционная политика «западных» стран по отношению к российской власти и к российским компаниям помимо формирования дефицита инвестиционных средств для реализации горных проектов
в России, также существенным образом сузила высокодоходные направления инвестирования, особенно для непрофильных к геологоразведке и горному делу инвесторов. При этом, отечественные инвесторы, столкнувшись с рядом недружественных шагов между политиками России и «западного» мира, фактически отрезаны от западного финансового рынка и тем самым стимулированы к поиску новых направлений инвестирования внутри России, в т.ч. с целью сохранения и увеличения капитала.
Одним из наиболее надежных, с точки зрения сохранения долгосрочной исторической востребованности обществом производимой продукции, является горнодобывающий сектор экономики. Данный сектор экономики можно охарактеризовать, как перманентно растущий (как минимум, в абсолютных объемах), учитывая фундаментальную заинтересованность цивилизации в первичных ресурсах, включая полезные ископаемые. Кроме этого, он является одним из традиционных «защитных» активов для инвесторов в периоды турбуленции на финансовых рынках,
которая наблюдается в настоящее время не только на фондовом рынке России, но и на мировых финансовых площадках.
Традиционным оператором горного сектора является крупный бизнес, в редких случаях – средний и в единичных случаях, тот, кто по формальным признакам может быть отнесен к малому бизнесу. Исходя из анализа источников финансирования горных проектов, можно отметить, что на этапе геологического изучения объекта в большинстве случаев финансирование осуществляется за счет собственных средств или средств привлекаемого в проект стратегического партнёра. На этапе подготовки участка недр к эксплуатации и строительства горнодобывающего предприятия источником финансирования проекта, как правило, является сочетание собственных средств
с банковскими кредитами. Основными банками – кредиторами являются российские банки и их синдикаты, такие, как: Сбербанк, ВТБ, ВЭБ, МКБ, Альфа-банк, Промсвязьбанк, ГПБ, Уралсиб, коммерческие банки ресурсных регионов и т.д. В редких случаях, возможно привлечение опосредованных кредитов зарубежных банков (в т.ч.
китайских) направленных на финансирование конкретных затрат, связанных с реализацией проекта (приобретение оборудования, привлечение EPС/PС подрядчиков и др.), однако такие финансовые источники не в силах комплексно решить задачу устойчивого финансирования геологических и горных юниорных проектов. В последнее время, горнодобывающие компании выказывают опасения кредитования в подсанкционных банках, формирующих основные кредитные портфели в горнодобывающем секторе, в связи с рисками вторичных санкций на кредитуемую компанию или ее акционеров.
IPO или первичное публичное размещения акций, как источник финансирования горных проектов России, имеет существенно меньшую роль и практически 100% связан с листингом действующих компаний, ведущих добычу полезных ископаемых или находящихся в стадии развития добывающих мощностей. Более того, крупные компании, как правило, считают IPO менее привлекательным источником финансирования проектов для ранней стадии освоения участка недр, по причине нежелания терять контроль над частью акционерного капитала, в значительной степени имеющего большой потенциал докапитализации при переходе в стадию «Браунфилд» или в стадию полного освоения проектной мощности.
Вместе с тем, требованиям, установленным правилами листинга исторически основной биржевой площадки для российских компаний сырьевого сектора – Московской биржи, соответствуют только крупные горнодобывающие компании с устойчивым положительным денежным потоком. Выполнить их под силу только зрелым предприятиям, находящимся в середине жизненного цикла своей минерально-сырьевой базы. Зрелость эмитента, впервые выходящего на биржу, значительно снижает инвестиционные риски, но, с другой стороны, существенно ограничивает потенциал роста стоимости таких компаний и делает долгосрочные инвестиции в них менее привлекательными. Многолетнее наблюдение за акциями сырьевых компаний – эмитентов Московской биржи показывает, что стратегия «бери и держи» на горизонте от 5 лет оказывается в лучшем случае низкодоходной, проигрывая банковским вкладам и инфляции, а в худшем случае приносит убытки из-за периодического падения капитализации компаний, вызванного экономическими кризисами, происходящими в России с завидным постоянством.
Рис. 1. Историческая динамика индекса акций Мосбиржи, со значительной долей сырьевых компаний
Источник: https://ru.investing.com/indices/mcx
Средний рост стоимости акций сырьевых компаний за период 15 лет с июля 2007 по июль 2022 гг. составил около 30%, то есть менее 2% в год (рис. 1). Таким образом. инвестиции в зрелые горнодобывающие компании не являются
привлекательным инструментом с точки зрения перспектив их долгосрочного роста. Но благодаря высокой маржинальности горнодобывающей отрасли по сравнению с другими отраслями экономики, акции зрелых горных предприятий привлекательны из-за высоких дивидендов. Оценка этой ситуации с позиции горнодобывающей компании делает очевидным неэффективность привлечения инвестиций на фондовом рынке через первичное или вторичные размещения акций, так как эмитенту приходится мотивировать инвесторов высокими дивидендами, расходуя на эти цели значительную часть прибыли и тем самым, ограничивая инвестиции в развитие своей минерально-сырьевой и производственной базы.
IPO, как источник финансирования юниорных геологоразведочных компаний в России не имел прецедентов, несмотря на достаточно распространённую мировую практику данного направления финансирования проектов. Соответственно, главными операторами геологоразведочных и горнодобывающих проектов являются профильные стратегические инвесторы, тесно связанные с горным бизнесом. Это приводит к укрупнению игроков и снижению конкуренции в отрасли, что негативно влияет на восполнение минерально-сырьевой базы страны и развитие промышленности, обслуживающей добычу полезных ископаемых. Новые игроки безусловно входят в горные проекты, однако это опять же, в основном крупный бизнес, так или иначе (зачастую через партнеров) погруженный в особенности горных проектов. В целом можно сказать, что в горном бизнесе «посторонних» людей нет или очень мало. Что вызвано большой капиталоемкостью и долгими периодами возврата инвестиций горных проектов, а также их специфическими рисками, оценка и управление которыми требует от инвесторов отраслевой компетенции
и сильного фокуса на данный сегмент.
Следует отметить, что очень часто держателями информации о перспективных объектах недропользования (геологического изучения) являются высокопрофессиональные эксперты отрасли, мотивированные к созданию
собственного геологоразведочного или горнодобывающего бизнеса. Уникальная информация об отдельных перспективных площадях для геологического изучения или участках недр для промышленного освоения, предварительно осмысленная с позиции опытных специалистов, мотивированных личной заинтересованностью,
позволяет повысить общую эффективность, как геологоразведочных, так и добычных работ относительно проектов, реализуемых в форме государственного заказа или по запросу крупного бизнеса. Безусловно, в скором времени
юниорные компании не смогут заменить функции государства в вопросах восполнения минерально-сырьевой базы, особенно учитывая масштабы необходимых работ по геологическому изучению России, необходимость проведения
геологических работ по низкомаржинальным, но стратегически важным видам минерального сырья, необходимость проведения работ, предваряющих поисковую стадию. Однако, дополнительный позитивный и существенный вклад
в решение вышеуказанных задач мог бы быть получен, при соответствующей поддержке юниорных компаний, а, по сути, и частной инициативы профильных бизнес ориентированных специалистов. Если же сузить оценку перспектив влияния юниорных компаний на восполнение минерально-сырьевой базы на месторождениях
твердых полезных ископаемых малого и среднего размера, то в этом сегменте роль юниоров может быть существенно выше. Мировой опыт показывает, что доля юниоров в восполнении запасов ТПИ достигает 40%, а в странах с развитой экосистемой инвестиций в юниоров, таких как Канада и Австралия, превышает 70%. Совокупная
площадь этих стран составляет 17 млн. кв.км., что соответствует площади России. При этом в листинге Канадской и Австралийской юниорных бирж насчитывается примерно 1,5 тысяч юниоров на стадии разведки, что сопоставимо
с общим количеством российских недропользователей с поисковыми лицензиями на ценные твердые полезные ископаемые.
Важной особенностью юниоров являются ограниченные инвестиционные возможности, в т.ч. для реализации первого этапа развития/изучения участка недр. Привлечение кредитов, на приемлемых условиях, для данной категории бизнеса крайне ограниченно, в силу отсутствия кредитной истории, недостаточного кредитного обеспечения, невозможности проведения оценки бизнеса с комфортным результатом капитализации. По сути, в нынешних условиях единственным источником привлечения инвестиций данной категорией бизнеса является поиск партнера для долевого инвестирования, при высоких рисках потери контроля над бизнесом или даже над бизнес-идеей (включая «инсайдерскую» информацию об объекте потенциального инвестирования). Поэтому финансирование геологоразведочных проектов является основной проблемой и основным барьером развития
юниорного рынка в России. Более половины поисковых лицензий возвращаются недропользователями неразведанными.
В качестве реальных альтернативных источников финансирования данного сегмента горного бизнеса можно указать листинг на профильных биржевых площадках, который позволяет юниорам привлекать инвестиции у широкого круга инвесторов, сохраняя контроль над предприятием. Размещение ценных бумаг в юниорных
биржах не только дает возможность разового инвестирования в развитие проекта, но и обеспечивает устойчивость финансирования эмитента. К тому же обращение акций на фондовом рынке формирует репутационную историю юниорной компании с ранней стадии ее развития, а за счет публичности способствует хеджированию рисков для бизнеса, в т.ч., обусловленных недобросовестной конкуренцией. Это также позволяет упростить процесс привлечения инвестиций на «старом» рынке – стратегических инвесторов и банков, на внебиржевом рынке – венчурных инвесторов, инвестиционных платформ, пре-IPO раундов. Более того, в текущих геополитических условиях даже для крупного профильного бизнеса биржа юниоров формирует новое окно возможностей с точки зрения финансирования новых проектов, позволяет получить инвестиционное плечо от биржевых инвесторов и тем самым увеличить объемы инвестиций, диверсифицировать портфель юниоров и разделить риски с биржевыми инвесторами, взамен поделившись отраслевой экспертизой, создавая положительный результат от такого симбиоза для всех участников юниорных проектов.
Таким образом, формирование биржи юниоров, как работающего финансового института, потенциально решает сразу несколько стратегических задач по развитию горнодобывающей отрасли:
- Позволяет открыть значительные новые/дополнительные источники финансирования для горноеологических проектов ранней стадии развития/изученности, в особенности для небольших и средних проектов;
- Способствует развитию юниорных проектов в области разведки и добычи, реализуемых профильными специалистами с ограниченными источниками финансирования;
- Способствует восполнению минеральносырьевой базы страны за счет частных инвестиций при дополнительном уровне контроля над эффективностью достижения конечного результата, мотивированным личной заинтересованностью профильных специалистов в сфере недропользования и финансового рынка, выступающих в роли акционеров юниорных компаний;
- Способствует формированию инфраструктуры для привлечения к горным проектам широкого пула инвесторов, в т.ч. традиционно далеких от горной отрасли;
- Формирует репутационную историю горных и геологических компаний, снижая риски неопределенности и повышая оценку таких компаний и упрощая им доступ к финансированию не только на биржевом рынке, но и на «старых» рынках капитала;
- Формирует репутационную историю (историю «успеха») для фаундеров проекта, которые в случае положительных результатов, находят профессиональное признание и дополнительное доверие со стороны инвесторов, конвертируемое в личное благосостояние и доступ к финансированию горных проектов на всем периоде их жизненного цикла – от начальной стадии стартапа до промышленной эксплуатации месторождений;
- Упрощает хеджирование рисков горных и геологических компаний от недружественного поглощения или других неправовых форм воздействия на частный бизнес.
С точки зрения финансового рынка юниорная биржа также способствует решению ряда задач:
- Расширение и диверсификация инвестиционных возможностей для инвесторов;
- Создание новых инвестиционных инструментов с потенциально высокой доходностью в долгосрочном периоде, которая в меньшей степени зависит от роста капитализации финансового рынка, чем ценные бумаги зрелых сырьевых компаний;
- Направление биржевых инвестиций на развитие российской экономики.
В настоящее время, в составе ПАО «СПБ Биржа» создан Сегмент «СПБ Юниоры», целевой задачей которого является создание инвестиционного лифта для юниорных проектов и формирование рынка ценных бумаг юниорных геологоразведочных и горных компаний. Следуя этим целям, Сегмент обеспечил непрерывность финансирования юниоров – эмитентов от этапа разведки до выхода на самоокупаемость.
Для чего допускает в листинг два уровня горных компаний ранних стадий развития:
- Юниоры-разведчики, представленные геологоразведочными компаниями, осуществляющими геологическое изучение участка недр (главным образом, подразумевается поисковая стадия), с завершающим этапом – утверждение кондиций и постановкой запасов на баланс ФБУ ГКЗ, с достижением уровня геологической
изученности участка недр (его части) позволяющим в последующем перейти к стадии его промышленного освоения; - Юниоры – девелоперы, представленные горнодобывающими компаниями, имеющими лицензию на недропользование, утверждённые кондиции и поставленные на государственный баланс запасы полезных ископаемых запасов (с возможностью промышленного освоения участка недр), с завершающим этапом пуска
горного предприятия в эксплуатацию. С выходом на стадию отработки месторождений эмитент может оставаться в листинге юниорного сегмента сколько ему необходимо, однако будет заинтересован перейти в основной листинг из-за большей ликвидности, неограниченной только квалифицированными инвесторами, как в юниорном сегменте.
Таблица. 1. Условия размещения ценных бумаг в сегменте «СПБ Юниоры»
Оба уровня юниоров предполагают выполнение до листинга (период прелистинга) набора требований, которые обеспечат допуск их ценных бумаг в юниорный сегмент (Таблица 1). Этот процесс включен в квалифицирующую процедуру, направленную на реализацию следующих задач:
ТЕХНИЧЕСКИЕ КРИТЕРИИ:
- Отсев кандидатов с очевидно малоперспективным объектом или недостаточно раскрывающих его заявленный потенциал.
УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ КРИТЕРИИ:
- Профессионализм – отсев кандидатов с явно недостаточным опытом для реализации поставленных (декларируемых) задач;
- Добросовестность – отсев кандидатов с отрицательной отраслевой и деловой репутацией;
- Мотивация – отсев кандидатов с бизнес-концепцией, оторванной от жизненных реалий или направленной на получение сиюминутной выгоды, идущей в разрез в декларируемыми целями привлечения инвестиций.
КРИТЕРИИ ОЦЕНКИ, РАСКРЫТИЯ И УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ:
- Всеобъемлющая защита интересов миноритариев – биржевых инвесторов;
- Достижение поставленной задачи по докапитализации объекта или проведения всех надлежащих шагов для потенциального достижения результата;
Существенным отличием от стратегических инвесторов является оценка биржевыми инвесторами юниора не только по его минерально-сырьевой базе (объемы и потенциальное качество ПИ в земле, параметры извлечения, и т.д.), но и как будущей зрелой горнодобывающей компании, то есть принимая во внимание все факторы, свойственные мейджору, хотя юниор пока таковым и не является, включая будущие продажи добываемого сырья, структуры акционерного капитала, понимание развития проекта в целом вплоть до этапов эксплуатации и рекультивации. Таким образом, процедура подготовки компании к листингу включает ряд квалификационных этапов.
В конечном итоге, данные этапы полезны самим юниорам, так как позволяют им получить независимую точку зрения о дальнейшей целесообразности реализации проекта, его недостатках, рисках и ранее не осмысленных
сложностях. Несоответствие юниора отдельным требованиям и непрохождение им в результате процедуры предварительного отбора для подготовки и включения в биржевой листинг не означает, что доступ к биржевым инвестициям закрыт навсегда. Исправив недостатки, он может выполнить требования и получить инвестиции в
следующую попытку.
Стандартные требования СПБ Биржа Юниоры к компаниям, планирующим листинг представлены в таблице 2. Размеры размещения акций носят рекомендательный характер с учетом текущей ситуации на финансовом рынке, постепенно эти ограничения будут ослабляться как в отношении минимального, так и максимального размеров размещения.
Таблица. 2. Требования к юниорным компаниям, размещаемым в листинге сегмента «СПБ Биржи Юниоры»
Следует отметить, что «блокировка» акций компании юниора ограничивает их обращение в качестве залога, продажи, отчуждения или иных форматов ограничений, накладывающих ограничения на привлечение кредитов, осуществления производственной деятельности за счет этих акций. По сути, это временные ограничения
по смене прав собственности на данный объем акционерного капитала для создателей юниора и профессиональных инвесторов, необходимый для того, чтобы обеспечить их заинтересованность в развитии компании до момента завершения разведки и получения добычной лицензии, и тем самым, объединить их интересы с интересами биржевых инвесторов.
Приведенные требования не носят характер конечных императивов и в будущем будут оптимизированы с учетом полученной практики первичного размещения и вторичного обращения ценных бумаг юниоров, работы по совершенствованию механизма подготовки к листингу и контролю над реализацией конечных целей юниорными компаниями. В настоящее время регулирование финансового рынка не охватывает весь спектр процессов эмитентов юниорных компаний, так как сегмент запущен совсем недавно. Специфические требования к юниорам носят рекомендательный характер, они собраны в Руководство юниора в формате «белой книги» и регулируются на уровне внутренних органов биржи. Нужно отметить, что Сегмент «СПБ Юниоры» находится в стадии развития и накопления опыта, что отмечается руководством биржи в официальных и неофициальных заявлениях, и существующая нормативная база и инфрастуктура являются минимально необходимыми для запуска торгов в юниорном сегменте, так сказать «базовой комплектацией» инвестиционного лифта для юниоров.
Но уже сейчас можно отметить, что требования сегмента «СПБ Юниоры» сопоставимы, а по некоторым составляющим даже более жесткие, чем требования других юниорных бирж (таблица 3).
Таблица. 3. Сравнение условий сегмента «СПБ Юниоры» и других юниорных бирж
В настоящее время крупнейшей биржей юниоров в мире является Toronto Stock Exchange, точнее ее сегмент – TSX Venture Exchange. За последние 5 лет компаниями в сфере добычи полезных ископаемых из листинга данной площадкой привлечено порядка 37% от общего объема мировых инвестиций. Общий объем капитализации,
формируемый компаниями горного сектора внебиржевой площадки TSX Venture Exchange (TSXV), составляет более 41 млрд. канадских долл (CAD, здесь и далее данные по этой бирже на конец 2021 г., 1 CAD ~ 50 РУБ).
Российские компании в сфере добычи полезных ископаемых на данной площадке были представлены только шестью из общего количества, порядка 950. Следует отметить, что за период 2000-2019 гг. 295 юниорных компаний перешли из венчурного сегмента TSXV, в более капитализируемый сегмент публичного листинга TSX для зрелых компаний. Если средняя капитализация юниора – эмитента в сегменте TSXV составляет всего около 40 млн. CAD, то капитализация горнодобывающих компаний в основном листинге TSX составляет 2,3 млрд.CAD, то есть в 50 раз больше, что составляет «upside» – потенциал роста акционерной стоимости юниора для инвесторов.
Право доступа к торгам ценными бумагами, включенными в TSXV, имеют только квалифицированные инвесторы. TSXV, в отличие от сегмента «СПБ Юниоры», допускает акции только юниоров на этапе разведки месторождений.
Юниоры на этапе строительства и организации производства считаются уже добывающей компанией (девелопером) и могут попасть в листинг основного сегмента TSX, где доступ к их бумагам неограничен. В России инвесторы и регулятор финансового рынка привыкли видеть в листинге горные компании уже на зрелой стадии развития с положительным денежным потоком и высокой долей материальных активов в капитализации эмитента. Поэтому СПБ Биржа расширила юниорную стадию на этап девелопмента месторождений, тем самым обеспечив эмитенту
доступ к ликвидности сегмента до выхода на самоокупаемость и самофинансирование.
Комплекс канадской юниорной биржи разделяет юниоров-разведчиков на 2 уровня по объемам и результатам разведки. Такая необходимость вызвана отсутствием поискового задела, созданного на бюджетные средства, это
то, что в России называют региональными геологическими работами. На «Западе» такие работы зачастую проводятся юниорами на средства частных инвесторов. В сегменте СПБ Юниоры такого разделения пока нет, требования к юниорам предполагают уже достаточно большой объем поисковых работ, выполненных как предшественниками, так и самим юниором, тем самым уменьшая риски самой ранней стадии разведки.
Требования к юниорам включают:
- компетентность ключевых сотрудников, мотивированность пакетами акций юниора;
- чистые материальные активы – 2 млн. канадских долл. для компаний этапа ГРР и без ограничений для компаний, приступающих к разведке;
- оборотный (рабочий) капитал – 18 месяцев, для стадии ГРР и 12 месяцев для начальной стадии;
- личные вложения в капитал компании от каждого директора/должностного лица – минимум 5000 канадских долл;
- технический отчет по стандарту Ni43-101 с положительным заключением Компетентным лицом (QP) о целесообразности проведения ГРР согласно проекту юниора, под который привлекаются инвестиции;
- а также требования по параметрам первичного размещения и вторичного обращения акций, связанные с целесообразностью их обслуживания биржей, ликвидностью и устойчивостью к манипулированию рынком.
В зависимости от стадии развития компании, ее показателей и потребностей, аккредитованными консультантами определяется наиболее подходящий способ листинга и площадка размещения.
Также учитываются рыночные условия и инвестиционный спрос.
Основным способом размещения для юниорных компаний является квалифицирующая транзакция (Qualifying Transaction (QT)), которая включает два этапа:
- Создание Capital Pool Company (CPC) – зарегистрированной на бирже компания с квалифицированным менеджментом и наличием инвестиционного капитала, объединяющего 2-3 профессиональных инвестора в юниоров, но не ведущая производственной деятельности. CPC – это так называемая «шелл»-компания, специальная финансовая организация – СФО, аналог американской SPAC (Special Purpose Acquisition Company);
- Данная компания, при соблюдении квалификационных требований, предъявляемых к юниору, приобретает геологоразведочную компанию, планирующую листинг с перераспределением долевого участия между первоначальным собственником и квалифицированными инвесторами.
Цель ввода процедуры QT – своим участием снизить риски для миноритарных инвесторов, приобретающих акции, размещаемые на фондовой площадке. Предполагается, что согласие квалифицирующего инвестора к вхождению
капитал юниорной компании минимизирует риски, являясь дополнительным элементом верификации претендента. Более того, квалифицирующий агент после завершения листинга является элементом надзора за соблюдением целей, декларируемых юниором.
Среди требований к компаниям юниорного сегмента TSXV, как и в случае с СПБ Биржа юниоров, большое внимание уделяется наличию необходимых компетенций (включая профильных специалистов в штате компании) в сфере инвестиций, геолого-экономической оценки участков недр, проведению геологического изучения месторождений и управлению горными проектами. В частности, к компании CPC предъявляются требования о наличии минимум 3 фаундеров 2 из которых должны соответствовать квалификационным требованиям:
- положительный опыт руководства юниорными компаниями;
- положительный опыт корпоративного управления;
- технический опыт в геологической и горной отраслях;
- положительный опыт работы в качестве директоров или старших должностных лиц публичных компаний Канады или США.
Требования к финансовой устойчивости CPC компании, включают:
- минимальная сумма личных вложений от директоров/должностных лиц – 100 000 долл. или 5% от общего объема вложений;
- другие требования, актуальные для «шелл»-компаний.
Аналогично торонтской венчурной площадки СПБ Биржа в своем юниорном сегменте также предполагает квалифицирующую процедуру, которая реализуется при участии квалифицирующих агентов – профессиональных инвесторов с опытом инвестиций в горные проекты ранних стадий, прошедших процедуру комплаенса и заключивших соглашение с биржей. Ключевое отличие в том, что в квалифицирующей процедуре СПБ Биржи пока не предусмотрена возможность создания СФО в формате «шелл»-компании и размещения ее акций в юниорном сегменте. Это вызвано особенностями регулирования российского финансового рынка. Со временем такая возможность может появится. Она позволит в разы ускорить процесс привлечения инвестиций и снизить зависимость юниоров – эмитентов от волатильности финансового рынка, так как техническая подготовка юниора и подготовка его как публичной компании, а также первичное размещение акций, будут проходить не последовательно друг за другом, а параллельно.
Среди условий верификации юниора, данной площадкой предусмотрено участие:
- совета сегмента «СПБ Юниоры» в составе профессиональных независимых отраслевых экспертов с опытом руководства горными и геологическими компаниями, проведением стоимостной оценки объектов недропользования, геолого-экономической оценки участков недр, управления проектами и горными компаниями, успешным опытом инвестиционной деятельности. Совет сегмента рассматривает вопросы включения в листинг и делистинг ценных бумаг юниоров, а также занимается развитием биржевого юниорного рынка, с целью стать площадкой для разработки новых технологий и норм регулирования, применяемых для эмитентов юниорного сегмента СПБ Биржи;
- независимых аудиторских компаний горно-геологического профиля, допущенных биржей для подготовки независимых технических отчетов и заключений;
- независимых финансовых и юридических консультантов, допущенных для подготовки финансовой отчетности и выполнения требований регулирования к публичным акционерным обществам.
Экспертное мнение опытных независимых специалистов, ориентированных на компетентность и репутационную историю, особенно значимо для верификации юниорных компаний. Спецификой всех горных проектов является высокий уровень рисков и неопределенностей, во многом проистекающих из природы месторождений полезных ископаемых и особенностей горнодобывающих предприятий. Базовые отправные точки для оценки потенциала месторождений (рудопроявлений) полезных ископаемых во всех случаях имеют вероятностный характер в части оценки объема и качества полезного ископаемого, технологических свойств руд, горно-геологических и иных условий ведения горных работ. Даже детально разведанные месторождения не устраняют риски неподтверждения основных показателей, лежащих в основе оценки экономического потенциала участков недр. Тем более, надежная оценка потенциала участка недр (поисковой площади) юниорной стадии изучения носит не точный, грубый характер, во многом опираясь на допущения, способные к принятию во внимание только высококвалифицированными экспертами, с комплексным опытом оценки инвестиционной эффективности горных проектов.
Следует иметь ввиду, что само по себе понятие юниор, по сути, подразумевает венчурный характер инвестиций, однако венчурность проекта не подразумевает мошеннические схемы зарабатывания быстрых денег путем надувания «мыльного пузыря». Очевидно, что высокие риски венчурных инвестиций потенциально компенсируются и высокой доходностью в случае успешности реализации проекта. Необходимо отметить, что у биржи, ее инфраструктуры и партнеров, включая верифицирующие органы, нет задачи оградить инвесторов от всех рисков, так как это фактически невозможно. В этом смысле квалифицирующая процедура юниорного сегмента подразумевает как отсев заведомо малоперспективных проектов, так и экспертный прогноз экономического потенциала проекта со всесторонним раскрытием рисков.
Таким образом, задачей биржевых процедур является:
- обеспечить качественный предварительный отбор компаний в Сегмент «СПБ Юниоры»;
- повысить уровень «прозрачности» компаний Сегмента: дать объективное (для данного этапа изученности) описание объекта инвестиций, включая его экономический потенциал и раскрыть все риски инвесторам, простым и понятным языком, доступным для понимания непрофильным специалистам;
- уменьшить риски инвесторов: снизить те риски, где это возможно или дать оценку возможных компенсационных мероприятий в случае возникновения рисков.
Именно по причине специфики юниорных объектов, круг инвесторов ограничен квалифицированными инвесторами, которые способны понять и принять риски. Это несколько суживает ликвидность сегмента, зато позволяет допускать в листинг юниоров, реализующих проекты ранних стадий с высоким потенциалом роста стоимости и высокими рисками.
Вполне очевидно, что на ранней стадии развития горных проектов высока вероятность неподтверждения заявленного потенциала объекта, вплоть до полной потери экономической значимости. Принятие риска квалифицированными инвесторами означает что при должном подходе ответственность юниоров, экспертов и биржевых институтов ограничена компетентностью, добросовестностью и мотивированностью, а также выполнением требований правил листинга на стадии предварительного отбора юниоров, прохождения квалифицирующей процедуры и в период листинга.
Инвесторы же, идя на риск, который они принимают, получают скидку от стоимости юниора на ранней стадии изученности, предполагающей субъективную оценку минеральной базы с низкой точностью прогноза. Грамотная инвестиционная стратегия должна учитывать высокий риск и управлять им через контроль исполнения плана развития юниора, мониторинг фактических и прогнозных цен на полезные ископаемые и постепенное формирование диверсифицированного портфеля из ценных бумаг юниорных компаний.
Мировой опыт показывает, что большинство юниорных компаний создаются для разведки месторождений и по итогу работ 4 из 5 юниоров продаются добывающим компаниям. Менее 20% становятся самостоятельными добывающими компаниями. Однако российский рынок M&A юниоров находится на стадии развития, поэтому
распределение сценариев развития юниоров может быть другим. Общая мотивация в листинге для юниорных
компаний приведена в таблице 4.
Таблица. 4. Общая мотивация в листинге для юниорных компаний
Примечание: исторические затраты в развитие компании юниора также входят в целевые затраты юниора, заявляемые для привлечения инвестиций от первичного размещения акций (после независимого подтверждения).
Отметим, что в настоящее время на площадке СПБ Биржи Юниоры завершены подготовительные работы к размещению акций первых юниоров. Пилотный эмитент завершает квалифицирующую процедуру. Напряженная геополитическая обстановка повлияла на повышенную волатильность и неопределенность на финансовом рынке, что несколько отложило планы первых эмитентов. Вместе с тем, площадка успешно проходит стресс-тест на устойчивость, что повысит доверие инвесторов и привлечет дополнительные инвестиции в сегмент.
Проанализировав результаты размещения акций первых юниоров, планируется совершенствовать процесс по следующим направлениям:
- стандартизация терминологии юниорного сегмента горнодобывающей отрасли;
- стандартизация терминологии к описанию стоимостный оценки участков ранней стадии геологической изученности;
- разработка требований к оценке стоимости публичных юниорных компаний, включая прогнозирование стоимости доходными, сравнительными и затратными методами;
- разработка требований к раскрытию публичными юниорным и компаниями основных сведений технической отчетности об объектах ранних стадий изученности;
- в долгосрочной перспективе – формирование базы данных и оценок объектов аналогов, учитывающих различные особенности юниорных проектов (географическое положение, способ добычи, тип полезного ископаемого и т.д.).
В целом биржа заинтересована в формировании полноценного национального института экспертов в сегменте публичных биржевых юниоров, в т.ч. в части независимости выводов, при учете специфики требований к компаниям юниорам, с пониманием не только технической стороны горных проектов, но и бизнес-процессов, рынка капиталов и инвестиционной оценки проектов.
В настоящее время, можно отметить, что с учетом небольших размеров размещений юниоров (в основном до 1 млрд. руб.) IPO одного крупного эмитента сопоставимо по ликвидности с 30-100 размещений акций юниоров. В 2021 году в России прошли 7 IPO, что сопоставимо с размещением на бирже акций 200-300 юниорных компаний. Объем торгов ценными бумагами на СПБ Бирже составляет около 1 трлн. руб. в месяц, такая ликвидность потенциально позволяет бирже проводить сотни первичных размещений акций юниоров в год уже сейчас.
Фактически же количество размещений ограничено численностью юниоров, прошедших предварительный отбор и квалифицирующую процедуру, а также доверием биржевых инвесторов, которые юниорный сегмент может заслужить только устойчивым ростом стоимости акций юниоров-эмитентов. Как говорят профессионалы финансового рынка: сначала эмитент должен поработать на репутацию, а потом репутация поработает на эмитента. Именно такой подход исповедует СПБ Биржа, планомерно развивая юниорный сегмент. Такой подход позволяет надеяться, что со временем он обеспечит российским горным компаниям доступность биржевых инвестиций в разведку и разработку месторождений, а российским биржевым инвесторам доступ к инвестициям в качественные и перспективные горные проекты, которые обеспечат долгосрочный рост их вложениям.
Полноценное становление рынка капитала юниорных геологоразведочных и горных компаний позволит реализовать цели восполнения минерально-сырьевой базы и технологического суверенитета, адаптируя лучшую мировую практику в России с учетом отечественных передовых наработок.
Авторы:
- Твердов А.А., технический директор IMC Montan, канд. техн. наук, эксперт ОЭРН, эксперт ГКЗ
- Новиков А.В., председатель Совета Сегмента «СПБ Юниоры» СПБ Биржи, управляющий партнер ИК «Поларктик Капитал»
Литература:
- Твердов А. А., Жура А. В., Никишичев С. Б. Риски горнодобывающих проектов. Цели и методы их оценки // Горная промышленность. 2014. № 2 (114). С. 67–70.
- Твердов А. А., Жура А. В., Никишичев С. Б. Инвестиции в горнодобывающие проекты: виды и инструменты привлечения // Банки и деловой мир. 2013. Сентябрь, С. 72–74.
- Твердов А. А., Жура А. В., Никишичев С. Б. Оценка стоимости горнодобывающих компаний: международный аспект // Недропользование XXI век. 2011. № 5(30) ноябрь. С. 66–70.
- Твердов А. А., Никишичев С. Б., Жура А. В. Применение доходных методов оценки стоимости горных компаний для различных целей отчетности // Глобус. 2011. № 5(18) сентябрь. С. 38–44.
- Ставский А.П., Войтенко В.Н. Альтернативная концепция развития геологоразведочных работ в России. Центр «Минерал», Москва 2007
- Бобылов Ю.А., Макиев С.С. Юниорные компании как фактор развития российской геологоразведки // Известия ДВФУ. Экономика и управление. 3. 2017. 102–114
- Australian Code for Reporting of Exploration Results, Mineral Resources and Ore Reserves – The JORC Code 2004 Edition.
- Listing Requirements for Mining Companies, Toronto Stock Exchange and TSX Venture Exchange.
- National Instrument 43-101 — Национальный Инструмент 43-101 («NI 43-101» или «NI»).
- The Capital Pool Company Program on TSX Venture Exchange.